El esperado primer discurso de Trump ante el Congreso no defraudó a las Bolsas, y, unido a una serie de datos económicos positivos que se publicaron el mismo día, determinó una sesión fuertemente alcista el pasado miércoles en los principales índices de las Bolsas mundiales (Eurostoxx +2,1%, Dow Jones y S&P + 1,4% Nikkei +1,4%) consiguiendo además el Dow Jones un nuevo hito histórico al superar por primera vez en su historia los 21.000 puntos.
El jueves y el viernes las alzas se moderaron un poco, pero a pesar de ello el Eurostoxx ha terminado la semana subiendo un 3%, muy apoyado por las Bolsas italiana, española, y francesa, por ese orden. El Mib ha subido un 5,7% en la semana, el Ibex un 3,6% y el Cac un 3%. Por su lado, los tres índices americanos (S&P, Dow y Nasdaq) debieron conformarse con subidas semanales inferiores al 1% y el Nikkei japonés se quedó justo en el 1% de subida.
Las Bolsas de la zona euro han cogido, por tanto, el testigo alcista de las Bolsas americanas, aunque en términos de ganancia anual todavía están lejos de igualarlas, y en ese relevo tiene mucho que ver el excelente comportamiento del sector bancario, que ha liderado las subidas.
Ese liderazgo de la banca conecta con lo que tal vez es el aspecto más sorprendente del rally que están viviendo las Bolsas, a saber, el entusiasmo con el que los inversores están acogiendo los mensajes de subida de tipos de interés de la Reserva Federal americana. Esta última semana han sido varios los miembros de la Fed que se han pronunciado en favor de subir tipos pronto y el viernes pasado fue la propia Janet Yellen la que sugirió que en la reunión del 14 de marzo los tipos podrían subir.
La coincidencia de todas estas declaraciones, la publicación a lo largo de la semana de varios datos económicos que muestran una aceleración del crecimiento económico, y a la vez el discurso de Trump ante el Congreso, que mostró un tono moderado muy del gusto de los mercados, hace difícil interpretar en qué medida las alzas de las Bolsas se deben a la expectativa de subida de tipos o a otros factores. El miércoles pasado supimos que el PMI chino de manufacturas de febrero ha subido al 51,7 frente al 50,8 estimado, y que el Markit PMI de manufacturas de la zona euro ha alcanzado en febrero 55,4 puntos acelerándose sobre el ya buen dato de 55,2 puntos en enero, la mejor lectura desde abril de 2011. Asimismo supimos que el PIB de Australia subió el 1,1% en el cuarto trimestre frente al 0,7% estimado, y hubo un buen PMI en Japón. En EE.UU. el ISM de manufacturas de febrero ha sido bueno y el de servicios, que se publicó el viernes, subió a 57,6 puntos frente a la previsión de 56,5.
Sin duda esos buenos datos han estado detrás de las subidas de las Bolsas, pero algunas opiniones apuntan también a los mensajes de subida de tipos como detonante de las alzas. La idea es que esos mensajes confirman la perspectiva de un fuerte crecimiento económico y, además, que al subir los tipos el dinero rotaría de los bonos hacia las acciones, siendo este un argumento adicional de subida de la renta variable.
Nos llaman la atención estas opiniones, sobre todo si pensamos que si de verdad la Fed cumple su palabra, el tipo de intervención podría estar a fin de año en el 2%, con subidas del 0,25% en cada reunión y si esto fuese así, parece raro que esa subida no pase peaje a una economía que sigue estando enormemente endeudada, y a unos mercados financieros muy inflados por el dinero barato. En cuanto a la rotación de bonos a Bolsa, si el tipo del bono a diez años americano (T bond) sube al 3% o al 4%, algo muy probable si la Fed tensiona los tipos cortos, lo que podríamos ver más bien es que mucho dinero preferirá invertir de nuevo a esos tipos en un activo de altísima calidad como es el T bond.
Pero sobre todo está el efecto sobre el dólar. Si la Fed sube tipos tal y como promete, y si el T bond americano se mueve hacia el 3% o 4% (de momento está en el 2,5% y le cuesta subir de ese nivel) y el BCE no mueve sus políticas, el dólar debería tener una fortísima apreciación, aunque sea solo por el juego del "carry trade" de quienes se financian en moneda de bajo yield (euro) para invertir en moneda de alto yield (dólar).
Los efectos de un dólar disparado al alza serían muy desestabilizadores para los mercados financieros y, en lo que a la economía real se refiere, difícilmente se podrían contrarrestar con los estímulos fiscales de Trump, o con sus bajadas de impuestos o con los mayores ingresos nominales de las empresas por la inflación. El dólar es, seguramente, el mayor enemigo de ese nuevo círculo virtuoso que se quiere construir sobre la subida de los tipos de interés y hace que el nuevo paradigma de la subida de tipos no sea tan obvio como parece.
El próximo viernes se publica el informe de empleo americano de febrero, días antes de que la Fed se reúna y este dato podría dar a la Fed una excusa para no subir tipos en marzo. Lo normal es esperar un dato fuerte de creación de empleo, pero el miércoles pasado se publicó el Libro Beige en el que la Fed evalúa el estado de la economía americana y, aunque en medio de la euforia de la jornada nadie le prestó demasiada atención, sus estimaciones son ahora más tibias que en el informe anterior, y piensa que EE.UU. crecerá en el primer trimestre al 1,8% en lugar de al 2,5% estimado anteriormente. Y no hay que olvidar que el PIB americano creció en el cuarto trimestre tan solo el 1,6%, el crecimiento más pobre desde 2011. Si el informe de empleo ratificase esa debilidad la Fed podría pensarse la subida de tipos.
Es dudoso que la Fed suba tipos en marzo, pero es aún más dudoso que, si lo hace, el efecto sobre las Bolsas sea positivo, sobre todo por el impacto sobre el dólar dada la posición del BCE, un BCE que no parece muy dispuesto a atender la petición de reducir estímulos monetarios hecha por Jens Weidmann, presidente del Bundesbank, pese a que la inflación europea en febrero ha subido al 2% y la inflación en Alemania se acelera al 2,2% en febrero, el ritmo más elevado de los últimos cuatro años.
En las próximas sesiones vamos a ir comprobando si realmente el dólar descuenta o no una subida de tipos por la Fed en marzo. Si lo hace deberá tener una fuerte apreciación y si esa fuerte apreciación llega, es difícil no pensar en un escenario de alta volatilidad, muy alejado de la complacencia actual.
Aunque, como decíamos la semana pasada, los "espíritus animales" parecen haberse apoderado de Wall Street y aunque el cortoplacismo de los inversores solo les lleva a celebrar la desregulación, la bajada de impuestos y el programa de infraestructuras, nos sorprendería mucho que las Bolsas no vuelvan sobre sus pasos si se confirma el escenario de subida de tipos con un fuerte impacto alcista sobre el dólar.
