A pesar del mini-desplome de los tres índices americanos en los últimos minutos de la sesión final del año, el pasado viernes, las Bolsas americanas han terminado diciembre, como era de esperar, en esa "levitación complaciente" a la que aludíamos la semana pasada. El recorte de la última hora del viernes no deja de ser, por el momento, nada más que un extraño movimiento que habrá que analizar a la luz de lo que suceda en las próximas sesiones, y que ya veremos si tiene o no importancia.
En todo caso ese recorte ha provocado pequeñas caídas semanales en los tres grandes índices americanos, del 0,14% en el caso del Dow, del 0,36 % en el S&P y del 0,8% en el Nasdaq. Pero, una vez más, esas caídas son mucho menores que las de las Bolsas europeas (-1,4% Eurostoxx e Ibex, -1,2% Dax), confirmando así la divergencia que hemos venido comentando entre unas Bolsas americanas que no paran de batir récords históricos (el Dow batía el pasado jueves su 71 récord de este año y el S&P ha batido más de 60 récords en el 2017) y unas Bolsas europeas estancadas en la segunda mitad del año. En el mes de diciembre el Eurostoxx ha caído un 1,8% mientras el Dow Jones ha subido justo ese mismo porcentaje, el 1,8%.
La inusual fortaleza de las Bolsas americanas es, junto al muy sorprendente fenómeno del bitcoin, una de las características más llamativas de este mes de diciembre con el que finaliza un 2018 glorioso para las Bolsas. Glorioso, sobre todo, pero no solo, para las Bolsas americanas. El MSCI mundial ha ganado en dólares un 21,6% en el año, el MSCI de emergentes un 34,3% y el S&P, Dow y Nasdaq un 20%, 25% y 30% respectivamente, en números redondos. Mientras tanto, el Eurostoxx se ha conformado con un modesto avance del 6.5% en el año, si bien en su mejor momento llegó a acumular ganancias de más del 15%.
Aunque debemos recordar una vez más la frase de despedida de Janet Yellen, afirmando que la correlación no significa necesariamente causalidad ("correlation is not causation") lo cierto es que, cuando vemos algunas cosas que están pasando en las Bolsas americanas y las comparamos con cosas que están pasando en los muy opacos e inquietantes mercados de criptomonedas, nos preguntamos si tal vez las Bolsas del futuro se van a comportar como los mercados de bitcoins.
Es verdad que hay diferencias claras entre el comportamiento evidente del S&P y del bitcoin. La más obvia es la absoluta ausencia de volatilidad en el S&P, que contrasta vivamente con la montaña rusa en la que se ha convertido la cotización del bitcoin. Otra gran diferencia es que las empresas que cotizan en las Bolsas americanas tienen un valor derivado de sus fundamentales, de su capacidad para generar rendimientos derivados de los servicios que prestan o los productos que fabrican. Podrá haber exageración en las elevadas cotizaciones que han alcanzado tras ocho años de subidas ininterrumpidas, pero hay un fondo de valor. No se puede decir lo mismo del bitcoin, cada vez menos aceptado como medio de pago (nunca lo fue demasiado) y por tanto carente del valor sustantivo que le pudiera dar esa función económica.
Pero también hay similitudes entre lo que pasa en las Bolsas americanas y lo que está pasando con el bitcoin. La mayor similitud es que son los flujos de dinero y no los fundamentales de valor los que mueven ambos mercados. La llamada inversión pasiva unida a los programas automáticos que hoy mueven dos tercios de las transacciones hacen que la llegada constante de dinero a los índices (S&P, Dow, Nasdaq), y en particular a algunos valores como las grandes tecnológicas, genera una bola de nieve alcista que se auto alimenta a medida que crece. Cuanto más dinero entra a un índice o a un valor, más sube, y cuanto más sube más dinero entra, sin consideración ninguna a los fundamentales de valor. Algo parecido a lo que pasa en el bitcoin.
Hay otra similitud, y es que tras los recortes siempre vienen rebotes, y eso anima al inversor a comprar en los descensos (buy on dips) poniendo así un suelo a las caídas, y de nuevo sin entrar a valorar las razones de esas caídas.
La pregunta es si el bitcoin va a ir hacia niveles de menor volatilidad o por el contrario son el S&P y los restantes índices americanos los que van a ir hacia una mayor inestabilidad. Aunque los índices americanos han tenido un año 2017 sin volatilidad, hay que recordar que no siempre ha sido así. Por tomar el ejemplo de uno de los valores de moda, Amazon, hay que recordar que Amazon, tras tocar su primer máximo histórico en 1999 en pleno clímax de la burbuja "punto com", cayó en los meses siguientes un 94% para a continuación empezar una escalada que le ha llevado a ser hoy una de las cinco empresas más valiosas del mundo. Es bueno volver a mirar esos episodios de volatilidad en un momento en el que el llamado índice FAANG, que recoge la evolución de Facebook, Amazon, Apple, Netflix y Google, ha subido el 63% en el año y las chinas Baidu, Alibaba y Tencent (BAT) acumulan en conjunto una subida del 80% en el 2017.
Y es bueno hacerlo porque lo que nos enseña que la volatilidad no viene solo cuando no hay fondo de valor, como a nuestro juicio pasa con el bitcoin, sino también cuando ha habido excesos previos en los que las cotizaciones han anticipado mucho el valor futuro de un activo, como era el caso de Amazon en su pico máximo de 1999.
Las preguntas a las que nos pueden llevar las anteriores consideraciones, son variadas. ¿Será el 2018 una montaña rusa para el S&P o seguirá la volatilidad bajo mínimos? ¿Habrá un flash crash del S&P con una caída en pocos minutos del 25% o este es un escenario completamente descartable? ¿Es posible pensar en el inicio un bear market? ¿Se desplomará el bitcoin de forma estrepitosa o seguirá, como dicen algunos expertos, subiendo hasta los cien mil dólares? Son preguntas en el aire que, en una Bolsa movida por flujos más que por fundamentales, tienen difícil, si no imposible, respuesta.
De momento, iniciamos 2018 tras un 2017 en el que el dólar ha tenido su peor comportamiento de los últimos 14 años, con una caída frente al euro de casi el 15% y un descenso frente al resto de divisas de referencia (el llamado dolar index) cercana al 10%. Esto ha podido explicar, al menos en parte, el desigual comportamiento entre las exultantes Bolsas americanas y las mediocres plazas europeas, y explica también el repunte de las materias primas, con el petróleo (WTI) por encima de los 60 dólares barril al cierre del año y con el oro por encima de 1.300 dólares.
Apostaríamos por el dólar en este 2018 que empieza y por las Bolsas europeas y emergentes frente a las americanas, más aún viendo como el diferencial de tipos entre el bono del Tesoro americano a dos y a diez años se ha reducido muchísimo, lo cual indica menor crecimiento futuro o incluso peligro de entrar en recesión. Es una apuesta casi obligada, aunque ciertamente no es original, ya que ese es el consenso del mercado. Lo que nos diferencia de la visión complaciente del consenso es que no descartamos, sino todo lo contrario, episodios de gran volatilidad en los mercados financieros a ambos lados del océano y por tanto nuestro enfoque es muy cauteloso en este inicio de 2018.
Esta semana tenemos bastantes datos, a la espera de empezar las publicaciones de resultados. Hay ISM de manufacturas y servicios en EEUU, y PMIs en la zona euro, China y Japón, así como IPC en la zona euro y el informe de empleo americano de diciembre el viernes próximo. Son datos relevantes para unas Bolsas que han descontado, sobre todo las americanas, el mejor escenario posible, el llamado "Goldilocks" de una economía que crece sin inflación y con tipos de interés no muy altos.
Pero en lo que de verdad nos vamos a fijar estos días es en si siguen o no los flujos de dinero hacia la Bolsa americana y hacia los FAANG y en si el dólar sigue su tendencia a la baja o hace suelo.
